作者 | 舒虹 編輯 | 安心

大疆備受矚目的新一輪10億美元融資臨近終局。

全天候科技獨(dú)家獲悉，目前，大疆CEO汪滔已與投資方簽訂TS（投資意向書），并將于下周正式簽訂SPA（購股協(xié)議）。

大疆最終從近100家競(jìng)價(jià)機(jī)構(gòu)中敲定了5-6家領(lǐng)投方，他們各自出資額均超過一億美元，同時(shí)，不排除有少量份額被少數(shù)中小機(jī)構(gòu)瓜分。

此輪D類/B類配套競(jìng)價(jià)融資（投資者須認(rèn)購一定比例無收益D類普通股，才能獲得B類普通股的投資資格。D類股本質(zhì)上是一種“無息債”），大疆最終選定的D/B股認(rèn)購比例為1.5:1。據(jù)參投方透露，“（比例）沒協(xié)商，都是和大疆CFO直線溝通”。

融資結(jié)束后，大疆最新估值為160億美元。由于D類股攤薄權(quán)益，據(jù)參與此輪融資的機(jī)構(gòu)測(cè)算，若含資金成本，新股投資人的加權(quán)等價(jià)估值約為192億美元。

大疆方面及參與競(jìng)價(jià)的投資人均對(duì)全天候科技表示，本次大疆競(jìng)價(jià)融資并不能稱作Pre-IPO融資。有投資者指出：“大疆是家好公司，增長快、技術(shù)壁壘高，但是真沒打算IPO”。而在退出方面，大疆明確表示會(huì)組織回購和舊股轉(zhuǎn)讓。這也是大疆第一批允許股權(quán)轉(zhuǎn)讓的融資。

上述投資者說：“大疆估值5年時(shí)間從3億（美元，下同）漲到150億，再有5年時(shí)間從150億漲到1500億，這是有確切數(shù)據(jù)推算的。在高額收益面前，退出的一點(diǎn)點(diǎn)麻煩，可以忍了。”

盡管競(jìng)價(jià)形式飽受爭(zhēng)議，且上市預(yù)期不明，仍有不少機(jī)構(gòu)爭(zhēng)搶入場(chǎng)，希望獲得大疆的股權(quán)份額。

而大疆新一輪融資臨近結(jié)束之際，仍有中介機(jī)構(gòu)在推介其舊股份額，有推介材料對(duì)大疆整體估值達(dá)220億美元，但這并非大疆官方的估值數(shù)據(jù)。

最后擠進(jìn)大疆新一輪股東名單的“幸運(yùn)者”甚少。10億美元份額的瘋狂競(jìng)逐之后，資本究竟買下了大疆一個(gè)什么樣的未來？

未來5年?duì)I收漲10倍

2017年，大疆營業(yè)收入為175.7億元人民幣。根據(jù)大疆董事會(huì)預(yù)計(jì)，2022年大疆營收可達(dá)1700億元。

該預(yù)期獲得投資者Eric的認(rèn)可：“用5年時(shí)間（營收）漲10倍，合理。就算只做無人機(jī)和影像，大疆到2022年也能達(dá)到900億元人民幣營收�！�

全天候科技獲得的大疆財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示：2015年至2017年，大疆營收分別為59.8億元、97.8億元、175.7億元人民幣，凈利潤則從14.2億元躍升至19.3億元和43億元人民幣。

大疆歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)

大疆也在此輪的融資文件中披露過，2012年至2021年，其營收復(fù)合增長率預(yù)計(jì)超過90%，凈利潤復(fù)合增長率預(yù)期超過70%。

數(shù)據(jù)來源：大疆融資材料

據(jù)一份大疆分發(fā)給投資機(jī)構(gòu)的融資材料，大疆預(yù)測(cè)，未來5年其營收結(jié)構(gòu)中，約50%來源于無人機(jī)，25%來源于影像板塊，剩下25%來源于新業(yè)務(wù)。

在現(xiàn)有兩大業(yè)務(wù)板塊中，無人機(jī)板塊（消費(fèi)和行業(yè)級(jí)）2017-2021年累計(jì)市場(chǎng)規(guī)模880億美元以上，影像板塊年市場(chǎng)規(guī)模150億美元以上。

大疆認(rèn)為，2020年之后消費(fèi)無人機(jī)市場(chǎng)將達(dá)到飽和，增速或不到10%，而行業(yè)級(jí)無人機(jī)、行業(yè)級(jí)影像設(shè)備仍能實(shí)現(xiàn)100%的增速。

這與各大調(diào)研機(jī)構(gòu)對(duì)無人機(jī)市場(chǎng)規(guī)模的預(yù)測(cè)基本吻合。據(jù)IDC報(bào)告，目前全球消費(fèi)者和企業(yè)無人機(jī)的市場(chǎng)規(guī)模為90億美元，預(yù)計(jì)未來5年的年均增長率約為30%。這意味著，到2023年，整個(gè)無人機(jī)市場(chǎng)的規(guī)模僅約為334.1億美元。

目前大疆占據(jù)了全球消費(fèi)級(jí)無人機(jī)70%以上的市場(chǎng)份額。但是，市場(chǎng)份額不能代表技術(shù)優(yōu)勢(shì)。

一位未入選的投資者認(rèn)為：“大疆一直以來不過多倚賴資本，是腳踏實(shí)地做技術(shù)和產(chǎn)品的公司，能成為消費(fèi)級(jí)市場(chǎng)的龍頭老大難能可貴。不過也要看到這種趨勢(shì)背后的危機(jī)，更重要的是如何在達(dá)到份額的極限后突破增長的天花板�！�

新業(yè)務(wù)營收預(yù)期占比25%

據(jù)大疆此輪融資文件，大疆要拓展的三大新方向包括：一是醫(yī)療影像AI市場(chǎng)，年市場(chǎng)規(guī)模50億美元以上；二是教育方面，“3歲+科技”課程，年市場(chǎng)規(guī)模100億美元以上；三是新興產(chǎn)業(yè)，包括圍繞視覺、算法、影像處理、集成芯片技術(shù)為一體的人工智能及先進(jìn)制造、機(jī)器人等相關(guān)市場(chǎng)。這三個(gè)方向被視為大疆營收與估值的新增長點(diǎn)。

上述資料中，大疆將醫(yī)療影像市場(chǎng)和教育市場(chǎng)視為兩個(gè)明確的新方向。第三個(gè)方向則以“新興產(chǎn)業(yè)”一筆帶過。

據(jù)接近大疆人士透露，教育方面面向“3歲+科技課程”，大疆大概率會(huì)發(fā)展自動(dòng)化服務(wù)型機(jī)器人（AI）；而“新興產(chǎn)業(yè)”則很有可能是無人駕駛。大疆希望在無人駕駛領(lǐng)域復(fù)制無人機(jī)的路線，定位不僅于“視覺方案提供商”或“方案提供商”，而是“All In”整條賽道，從方案到產(chǎn)品，甚至可能自己造車。

據(jù)Eric分析，大疆在該領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)是：大疆的自動(dòng)避障是完全自主研發(fā)的專利，視覺深度感知和自然語言學(xué)習(xí)是比英特爾和亞馬遜更先進(jìn)的，而大疆和英特爾、微軟、蘋果的技術(shù)合作，給予其很大的生態(tài)空間，可以把軟件服務(wù)做好。

5月8日，大疆宣布與微軟達(dá)成戰(zhàn)略合作。大疆發(fā)布面向Windows的軟件開發(fā)工具包（SDK），將允許開發(fā)者打造原生的Windows應(yīng)用來遙控大疆無人機(jī)。同時(shí)，大疆還宣布選定Microsoft Azure智能云平臺(tái)作為優(yōu)先云計(jì)算合作伙伴之一。

而AI方面，除了需要視覺深度識(shí)別技術(shù)和自然語言學(xué)習(xí)技術(shù)之外，還有一個(gè)技術(shù)——SLAM（Simultaneous Localization and Mapping），主要用于解決機(jī)器人在未知環(huán)境運(yùn)動(dòng)時(shí)的定位和地圖構(gòu)建問題。類似于在機(jī)器人的大腦里構(gòu)建一個(gè)地圖，給機(jī)器人賦予空間技術(shù)。據(jù)該領(lǐng)域的專家介紹，大疆在這方面的技術(shù)儲(chǔ)備是全球一流的。

上述人士透露，無人駕駛將占據(jù)大疆30%的研發(fā)投入，而新興產(chǎn)業(yè)加上醫(yī)療影像、教育三項(xiàng)業(yè)務(wù)到2022年預(yù)計(jì)將貢獻(xiàn)大疆25%的營收。目前，三項(xiàng)新業(yè)務(wù)都在研發(fā)階段，后兩項(xiàng)將很快變現(xiàn)。

不過，大疆研發(fā)無人駕駛的說法并未得到大疆方面證實(shí)。

大疆公關(guān)總監(jiān)謝闐地對(duì)全天候科技指出，大疆目前沒有與無人駕駛汽車相關(guān)的應(yīng)用項(xiàng)目。大疆從不炒作人工智能的概念，但確實(shí)在機(jī)器視覺領(lǐng)域有深厚的積累，并且在持續(xù)深化技術(shù)。

“一直以來，大疆都是先深化技術(shù)，得到技術(shù)突破后再轉(zhuǎn)化為落地量產(chǎn)的產(chǎn)品。把大疆描述為‘為了無人駕駛或者為了別的具體應(yīng)用而做研發(fā)’，是把大疆的工程師文化本末倒置了�！�謝闐地說。

2017年8月，曾有媒體爆出過大疆測(cè)試無人車的消息。對(duì)此大疆表示，此前流傳的“大疆無人車”照片有誤，并非大疆的試驗(yàn)車，關(guān)于無人駕駛的布局也只是媒體猜測(cè)。

2022年實(shí)現(xiàn)千億美元估值？

根據(jù)大疆董事會(huì)提供的營收數(shù)據(jù)，按照市場(chǎng)規(guī)模推算營收，然后減變動(dòng)成本和固定成本，有投資機(jī)構(gòu)測(cè)算：若含新業(yè)務(wù)，大疆估值在2022年可達(dá)到1500億美元；若不含新業(yè)務(wù)，2020年可達(dá)到600億美元估值，2022年可超過1000億美元。

Eric稱：“2013年大疆估值是3億美元，2017年是150億美元，5年漲了50倍，而且是實(shí)打?qū)�、有利潤的漲。因此再用5年漲10倍，合理�！�

目前，大疆投后估值160億美元，2017年凈利潤約43億元，據(jù)此測(cè)算，此輪融資P/E約為24倍。

數(shù)據(jù)來源：大疆融資材料

根據(jù)大疆融資材料，目前Parrot（派諾特，法國上市）、舜宇光學(xué)（02382.HK）、�？低�視（002415）三家已上市可比公司的平均P/E（市盈率）為57.7倍，而大疆本輪估值所對(duì)應(yīng)之市盈率不到該均值的50%，“后續(xù)增長空間巨大”。而與Uber、小米、滴滴出行、今日頭條等未上市的獨(dú)角獸公司相比，大疆認(rèn)為其市盈率亦明顯處于低位。

長期從事公司研究的分析師方讓對(duì)全天候科技表示，大疆估值有兩項(xiàng)關(guān)鍵假設(shè)：一是產(chǎn)品毛利率水平接近50%，這需要持續(xù)的技術(shù)壁壘來支持；二是營收增速，這個(gè)是行業(yè)研究的結(jié)果。兩項(xiàng)都能達(dá)到的話，2020年600億美金的估值，對(duì)應(yīng)的18倍P/E，2022年1000億美金對(duì)應(yīng)的18-20倍P/E是合理的。

方讓分析稱：“大疆的靜態(tài)數(shù)據(jù)絕對(duì)牛逼，返回去要看技術(shù)壁壘和行業(yè)增速，這兩項(xiàng)是基本面研究，是財(cái)務(wù)解決不了的”。

那么，大疆要實(shí)現(xiàn)上述兩項(xiàng)假設(shè)的難度有多大？方讓認(rèn)為，“那就是（要達(dá)到）蘋果的技術(shù)實(shí)力，硬件企業(yè)要做到如此毛利水平，絕對(duì)是持續(xù)的一流公司，當(dāng)市場(chǎng)上競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手覺得技術(shù)上無法競(jìng)爭(zhēng)，轉(zhuǎn)而重新定位自己的市場(chǎng)時(shí)，龍頭就牛了。但中國公司要進(jìn)化到這種技術(shù)壁壘的程度，不容易。”

過去幾年，在消費(fèi)級(jí)無人機(jī)市場(chǎng)，大疆鮮有對(duì)手。IDC數(shù)據(jù)顯示，2014和2015年，全球122筆無人機(jī)融資，而到2016年投資規(guī)模縮水近半成，行業(yè)死傷一片。據(jù)福布斯報(bào)道，2016年，3D Robotics公司裁員超過150人，并花掉了近1億美元的風(fēng)投資金。與之形成鮮明對(duì)比的是，大疆彼時(shí)估值高達(dá)80億美元，同時(shí)掌控了消費(fèi)無人機(jī)市場(chǎng)70%的份額。

同時(shí)無人機(jī)還有行業(yè)應(yīng)用的空間，比如植物噴灑，農(nóng)業(yè)部有個(gè)“2020年農(nóng)藥零增長”計(jì)劃，基本要靠無人機(jī)實(shí)現(xiàn)。據(jù)農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)，2014年大疆還沒有農(nóng)業(yè)無人機(jī)，到2016年已經(jīng)有75%的市場(chǎng)占有率。

因此，“沒理由懷疑大疆做不好事情�！盓ric表示。

截至目前，大疆并未承認(rèn)存在這么一次10億美元的融資。但是，“大疆從創(chuàng)業(yè)到基本有一定技術(shù)壁壘，花了六年時(shí)間，超過了大部分五年基金的周期。”謝闐地表示，大疆未來也會(huì)投資一些大疆系的機(jī)器人與人工智能公司，但會(huì)按照大疆所理解的技術(shù)優(yōu)先原則和技術(shù)突破的規(guī)律，去培養(yǎng)和孵化生態(tài)。

而對(duì)于IPO退出，投資者似乎已經(jīng)不那么糾結(jié)了�！癝potify（在線流媒體音樂服務(wù)平臺(tái)）可以不經(jīng)過投行就掛牌上市，說不定以后大疆可以不經(jīng)過上市就組織融資，自己用公允估值組織股權(quán)轉(zhuǎn)讓、制造流動(dòng)性。說實(shí)話，這比造無人機(jī)簡單多了�！盓ric說。

（應(yīng)受訪者要求，文中Eric、方讓為化名）