世紀(jì)瑞爾在手訂單不低于3億

　　華寶證券

　　近日我們做了北京世紀(jì)瑞爾技術(shù)股份有限公司（世紀(jì)瑞爾，300150）深度研究報(bào)告。

　　世紀(jì)瑞爾是國(guó)內(nèi)鐵路行車安全監(jiān)控領(lǐng)域領(lǐng)先的系統(tǒng)供應(yīng)商，為高速鐵路、既有鐵路提供安全保障所需的監(jiān)控系統(tǒng)產(chǎn)品，目前公司主要從事鐵路綜合監(jiān)控系統(tǒng)平臺(tái)、鐵路通信監(jiān)控系統(tǒng)、鐵路綜合視頻監(jiān)控系統(tǒng)、鐵路防災(zāi)安全監(jiān)控系統(tǒng)等四個(gè)專業(yè)產(chǎn)品的開發(fā)、銷售及服務(wù)。

　　尤其值得一提的是，世紀(jì)瑞爾高層管理人員均系北方交通大學(xué)出身，而北方交通大學(xué)在劃歸教育部之前一直是鐵道部在北京地區(qū)唯一的部屬高校，此關(guān)系造就了北方交通大學(xué)的人脈遍布鐵路系統(tǒng)各個(gè)領(lǐng)域。公司作為北方交大班底的企業(yè)，進(jìn)入鐵路系統(tǒng)具有得天獨(dú)厚的優(yōu)勢(shì)。另外，我們認(rèn)為鐵路信號(hào)控制科班出身的高層管理人員對(duì)于公司把握技術(shù)的發(fā)展趨勢(shì)與動(dòng)向也有明顯的資源優(yōu)勢(shì)，因此公司未來快速成長(zhǎng)的根基穩(wěn)固。

　　市場(chǎng)集中度提高

　　就鐵路信息化整體市場(chǎng)而言，各廠商的占有份額相對(duì)分散；但行車安全監(jiān)控這一細(xì)分領(lǐng)域，主要廠商的占有份額又相對(duì)集中。在鐵路行車安全監(jiān)控領(lǐng)域內(nèi)，世紀(jì)瑞爾已在鐵路綜合監(jiān)控系統(tǒng)平臺(tái)、鐵路通信監(jiān)控子系統(tǒng)、鐵路綜合視頻監(jiān)控系統(tǒng)、鐵路防災(zāi)安全監(jiān)控系統(tǒng)等產(chǎn)品上確立了領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)；而輝煌科技、天河電子等企業(yè)則分別在行車安全監(jiān)控市場(chǎng)的微機(jī)信號(hào)監(jiān)控系統(tǒng)、工務(wù)監(jiān)控系統(tǒng)等領(lǐng)域確立了領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。各大廠商主要依靠各自的優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品獲得業(yè)務(wù)收入和維護(hù)市場(chǎng)地位，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局比較穩(wěn)定。

　　世紀(jì)瑞爾的主要產(chǎn)品應(yīng)用于行車安全監(jiān)控領(lǐng)域。2009年公司在行車安全監(jiān)控系統(tǒng)領(lǐng)域的市場(chǎng)占有率達(dá)到20.12%，位列第一。其他從事行車安全監(jiān)控系統(tǒng)的開發(fā)和建設(shè)的主要廠商還有北京國(guó)鐵華晨、天河電子、輝煌科技、中國(guó)軟件等企業(yè)。

　　值得關(guān)注的是，行車安全監(jiān)控系統(tǒng)排名前四的廠商市場(chǎng)份額在持續(xù)擴(kuò)大，由2007年的37.89%上升至2009年的49.45%。

　　另外我們判斷，“7·23”特大追尾事故發(fā)生后，必將帶動(dòng)相關(guān)部門對(duì)于進(jìn)入企業(yè)的資質(zhì)進(jìn)行更嚴(yán)格的審核，這對(duì)于包括世紀(jì)瑞爾在內(nèi)的先進(jìn)入企業(yè)極為有利。由此看來，我們認(rèn)為行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局有望長(zhǎng)期維持，因此公司的高毛利率仍可在較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)維持。

　　今年新獲訂單6500萬

　　世紀(jì)瑞爾產(chǎn)品覆蓋范圍廣，項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)豐富。自設(shè)立以來，公司累計(jì)實(shí)施了400多個(gè)鐵路行車安全監(jiān)控項(xiàng)目。其中鐵路綜合監(jiān)控系統(tǒng)（含通信監(jiān)控系統(tǒng)）實(shí)施了近300個(gè)項(xiàng)目，累計(jì)覆蓋電氣化鐵路2.4萬公里，占全路電氣化鐵路里程的80%，覆蓋里程數(shù)排名第一；鐵路綜合視頻監(jiān)控系統(tǒng)實(shí)施了20個(gè)項(xiàng)目，累計(jì)覆蓋客運(yùn)專線1842公里，占已建設(shè)視頻監(jiān)控客運(yùn)專線里程的40%，覆蓋里程數(shù)排名第一；鐵路防災(zāi)安全監(jiān)控系統(tǒng)實(shí)施了6個(gè)項(xiàng)目累計(jì)覆蓋客運(yùn)專線1178公里，占已建設(shè)防災(zāi)安全監(jiān)控客運(yùn)專線里程的45%，覆蓋里程數(shù)排名第一。公司的產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于青藏線、哈大線、浙贛線、西合線、京九線等國(guó)內(nèi)大部分既有干線鐵路以及武廣線、鄭西線、合寧線、合武線、石太線、福廈線等新建客運(yùn)專線（高速鐵路）。

　　而值得關(guān)注的是目前世紀(jì)瑞爾在手訂單仍充裕。公司2009年度新簽訂尚未在當(dāng)年確認(rèn)收入的合同金額為1.87億元，2010年度截至9月已中標(biāo)并簽訂的合同金額為1.49億元，已中標(biāo)但尚未簽訂合同的項(xiàng)目金額為2.84億元，因此2010年度截至9月在執(zhí)行的潛在合同金額合計(jì)5.2億元，同時(shí)加上2011年新獲得的6500萬元訂單，公司總訂單約為5.85億元。從2010年中期至2011年中期的報(bào)告看確認(rèn)了約2.8億元，因此即使不考慮新增訂單，公司當(dāng)前在手待執(zhí)行合同金額不低于3億元�？紤]到未來3年即將招標(biāo)的多條客運(yùn)專線，公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的確定性依然較高。

　　面臨產(chǎn)業(yè)鏈擴(kuò)張失敗風(fēng)險(xiǎn)

　　但綜合世紀(jì)瑞爾經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)分析，我們認(rèn)為還是有必要關(guān)注目前公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，主要來自于以下幾個(gè)方面：

　　第一，宏觀環(huán)境變化，鐵路建設(shè)發(fā)展速度放緩風(fēng)險(xiǎn)。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為向鐵路用戶提供行車安全監(jiān)控系統(tǒng)軟件產(chǎn)品及相關(guān)服務(wù)。其成長(zhǎng)高度依賴于鐵路建設(shè)發(fā)展。以2010年1-9月、2009年度、2008年度為例，來自鐵路行車安全監(jiān)控系統(tǒng)軟件產(chǎn)品及相關(guān)服務(wù)的營(yíng)業(yè)收入分別為15950.41萬元、14447.41萬元、8543.60萬元，占公司同期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為97.09%、92.89%和93.74%。根據(jù)“十二五”鐵路發(fā)展規(guī)劃，國(guó)內(nèi)鐵路，尤其是快速鐵路建設(shè)將處于一個(gè)高速發(fā)展時(shí)期。盡管如此，不排除宏觀環(huán)境變化，鐵路建設(shè)發(fā)展速度放緩的可能性。一旦出現(xiàn)上述情況，將對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)狀況和盈利能力產(chǎn)生重大影響。而事故可能導(dǎo)致鐵路信息化招投標(biāo)延后對(duì)公司取得訂單構(gòu)成不利影響。

　　第二，收入集中于大合同風(fēng)險(xiǎn)。近三年（2010年只包括1-9月數(shù)據(jù)）公司營(yíng)業(yè)收入60%以上依賴于前五大合同。雖然合同的客戶每年都不相同，公司也正在建設(shè)銷售中心和客服中心提升銷售能力和服務(wù)質(zhì)量，但是仍無法排除公司在對(duì)大合同爭(zhēng)取上失利的風(fēng)險(xiǎn)。一旦出現(xiàn)上述情況，將對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)狀況和盈利能力產(chǎn)生一定影響。

　　第三，產(chǎn)業(yè)鏈擴(kuò)張失敗風(fēng)險(xiǎn)。公司市場(chǎng)募集資金后將進(jìn)行產(chǎn)業(yè)鏈橫向或縱向擴(kuò)張，如果擴(kuò)張失敗，對(duì)公司長(zhǎng)期業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)將帶來不利影響。鐵路投資放緩后，公司雖然介入醫(yī)療領(lǐng)域的業(yè)務(wù)有所斬獲，但比例太小，因此公司若無法找到新的收入來源，增長(zhǎng)將面臨較高的不確定性。

　　在我們的核心假設(shè)下，“未來鐵路信息化因?yàn)閯?dòng)車事故而得到強(qiáng)化，鐵路信息化成為建設(shè)重點(diǎn)；鐵路信息化因?yàn)閯?dòng)車事故延遲的招投標(biāo)在今年年底或明年初恢復(fù)正常；動(dòng)車事故的責(zé)任與公司產(chǎn)品無關(guān)（由于出事鐵路段有公司的產(chǎn)品，最終調(diào)研結(jié)果尚未公布）；世紀(jì)瑞爾方面，銷售額保持持續(xù)增長(zhǎng)，毛利率穩(wěn)步上升，公司管理費(fèi)用比率和營(yíng)業(yè)費(fèi)用率保持穩(wěn)定，而財(cái)務(wù)費(fèi)用依然為負(fù)”。我們預(yù)測(cè)世紀(jì)瑞爾2010-2012年可實(shí)現(xiàn)收入分別為3.35億元、4.68億元和6.45億元，分別較前一年增長(zhǎng)了43.25%、39.67%和37.78%，歸屬母公司凈利潤(rùn)分別為1.05億元、1.43億元和1.87億元，較上年分別增長(zhǎng)了66.69%、35.52%和30.73%。攤薄EPS（每股收益）分別為0.78元、1.06元和1.39元。我們認(rèn)為公司的合理價(jià)位為31.8元/股，首次給予“買入”的投資評(píng)級(jí)。

　　昨日世紀(jì)瑞爾報(bào)收于23.7元/股，跌0.42%。